来源：计算机司令部
摘要
业绩持续高速增长。公司深耕教育信息化多年，2018年开始凭借标准化考点新一轮的建设以及智慧教育的快速发展实现了业绩的持续高速增长。市场对于公司估值疑虑主要集中于两点：（1）标考建设时间已两年有余，之后业绩的持续性是否存在疑问？（2）智慧教育市场格局较为分散且以三通两平台为主，公司的智慧教育产品如何打破这一现状？针对这两个问题，我们进行了详细的分析，结论是公司的成长性不会止步于此，将在标考和智慧教育所形成的两翼之下持续快速发展。
第二轮标考建设完成度仅为11%，中考标考蓄力待发。相比第一轮标准化考点建设的53万个考点总量，我们预测此轮建设总量约为68万间，市场总规模约为102亿元。以公司60%的市场覆盖率计算，其对应市场份额为60亿元，按照2018年以来公司智慧招考的累积营业收入计算，当前业绩完成度只约为11%，未来几年尚有巨大空间。除此之外，随着中考标准化建设招标在各地纷纷兴起，其接近百亿的全国市场规模有望成为此轮标考建设之后，推动公司智慧招考业务成长的新接力棒。
前端教学应用成新风口，三大优势助推公司智慧教育快成长。随着2018年国家教育信息化2.0建设方针的发布，未来我国教育信息化建设将呈现从硬件到软件，从后台管理到前端应用，从辅助到逐渐主导的方向转变，教学应用在信息化建设的比重将越来越高。公司智慧教育业务自2018年开始呈现快速增长趋势，我们将其归纳为三个原因：（1）不管是新高考改革引起的相关刚性系统采购风潮，还是教育信息化2.0带来的教学应用建设需求，公司业务与近年热点政策方向吻合，有望借助政策东风实现市场的快速拓展；（2）公司借助自身在智慧招考领域的市场龙头影响力，以标准化考点建设为切入口，顺利带入智慧教育系列产品；（3）教育信息化2.0方针强调未来教育信息化市场更为偏向以软件为主的应用类产品。公司智慧教育子产品种类丰富，并重点聚焦于前端应用，产品结构与行业发展方向高度契合。
投资建议：公司是国内领先的考试信息化与服务企业，其传统业务考场信息化系统正处行业新一轮的更新周期，业务保持高增长。此外，公司凭借“新高考”改革对“走班排课”等一系列产品的信息化刚需，未来业务有望打开更大的市场。预计2019年-2020年EPS分别为0.78元和1.09元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价35元。
风险提示：公司市占率下降风险；考点建设费用不达预期；标准化考点建设不及预期风险。
1. 业绩持续高速增长，从两方面解答市场疑虑
公司成立于2002年，是国内领先的教育信息化解决方案提供商。公司早期以标准化考点这一信息化细分领域为基础，并依靠优异的产品性能和业务布局，成为国内唯一提供标准化考点完整解决方案和核心设备的厂商。自国家教育考试标准考点建设以来，公司参与了全国29个省、市、自治区，200多个地市的标准化考点的建设，产品覆盖率约为60%。2017年公司针对新高考改革这一全新市场机遇，先后收购成都环博软件、上海好学网络等，结合自研技术形成新高考一体化解决方案。2018年，国家出台《教育信息化2.0行动计划》，公司整合旗下云巅系列产品和新高考解决方案，形成全新的、突出前端教学应用的智慧教育解决方案，同时继续加强标准化考点优势，实现业绩的高速增长。
随着第二轮标准化考点建设周期的到来，公司作为行业龙头，其业绩在2018年一季度开始迈入新一轮的高速增长期，并一直延续至今。2018年Q1公司实现收入和归母净利润0.4亿元和0.07亿元，分别增长134%和322%；2019年Q3，公司营收和归母净利润分别为4.02亿元和1.55亿元，分别增长65%和101%，延续了7个季度以来的高增长。
公司经营性现金流净额表现持续转好，在剔除季节性回款因素后，公司经营性现金流净额由负转正情况良好，占净利润比重也迅速提升至2019年Q3的95%。除此之外，2018年Q1至今，公司毛利率与净利率基本稳定于53%和35%左右，呈现良好的产品竞争力。
随着公司业绩的持续高增长，市场对于其估值的疑虑主要集中于两点：
（1）标考建设时间已有两年有余，是否意味着公司主业的高增长时期已接近尾声，之后业绩的持续性存在疑问？
（2）智慧教育市场格局较为分散，且过去几年集中于三通两平台为主的基础建设和学校管理系统，并未较深涉入前端教学应用，公司的智慧教育产品如何打破这一现状？
不同于市场的担忧情绪，我们从项目规模比对和政策导向等方面进行分析，针对性地给出两点结论：
（1）此次标准化考点建设因为系统更为复杂考点数量更多其考点建设数量将相比过去有明显增加，结合公司市占率和相关业务的累积收入规模，我们认为目前进程只占总规模的十分之一，公司业务的高增长趋势将持续较长时间。
（2）随着国家教育信息化2.0方案的提出，未来教育信息化建设的方向将从三通两平台转向前端教学应用和教学内容，因此行业的发展方向将发生本质的转变。公司以标准化考点为切入口，具有丰富的前端教室应用资源，将以此为基础进行智慧教育业务的资源转化。
2. 第二轮标考建设完成度仅为11%，中考标考蓄力待发
从政策面而言，教育部于2016年12月下发《关于加强普通高中学业水平考试考务管理的意见》，明确规定省级统一组织的学业水平考试必须全部安排在标准化考点进行，并同时要求加强标准化考点的日常维护和升级，完善应急指挥系统、网上巡查系统、作弊防控系统、考生身份验证系统，以及其他相关设备，全面提高标准化考点技术防范水平。高中标准化考点建设由此从高考场景切入学业水平考试场景。
2017年教育部考试中心分别印发《国家教育考试网上巡查系统视频标准技术规范（2017版）》和《国家教育考试综合管理平台建设指南》，分别为标准化考点中涉及的网上巡查系统和综合管理平台的建设提出具体要求，其主旨在于对已有的设备系统进行升级并加强全国性覆盖，同时以综合管理平台实现考试数据的上下层联通和统一管理。
在多重政策性文件的影响下，标准化考点因为设备更新和子系统数量增多使其建设复杂程度增加，同时场景的扩充也使得考点建设数量进一步增加，标准化考点建设由此进入新一轮的建设高峰。
从教育部发布的《2018年全国教育事业发展统计公报》来看，2018年我国普通高中数1.37万所，且近几年数量增速水平基本维持在1%左右。我们以每所学校12个班级/年级的标准进行计算，则全国高中标准化考点建设班级总数约为50万间。除此之外，根据公司2019年半年报公布的数据来看，全国第一轮标准化考点建设在2013年共建设53万间教室，涉及普通高考、成人高考、硕士研究生统一考试考场等，在剔除当年普通高考考点约32万间后则成人高考和硕士研究生统一考试的考场数量约为18万间，假设此数据保持不变，则此轮标准化考点数量预计为68万间左右。我们预估每间教室的考点建设费用为1.5万元，则全国标准化考点建设的市场规模为102亿元。
随着高考以及会考的标准化考点建设进入高峰期，中考作为国内升学考试的重要门类也产生了以信息化技术加强考场管理效率的需求，近年来各地关于中考的标准化考点建设项目纷纷兴起，在2019年尤为密集。
从目前已知招标信息来看，各地对于中考标准化考点的升级改造仍处于零散化、以学校和市局为单位的单独招标。但从内容来看，对于中考相关的信息化招标已偏向于以标准化考点建设为主体。结合会考、高考的在建趋势，中考标准化考点的统一性建设浪潮正在到来。
根据国家统计局数据，2018年我国初中学校总数为5.20万所，与2014年的5.26万所基本持平。假设未来短期学校数保持在5.2万所这一水平，如每所学校平均12个初三班级，而中考时教室所能容纳考生数量仅为平时的一半，由此得出共约有124.8万个教室需进行标准化考点建设。考虑到初高中考试时间错开教室可重复利用问题，假设重合率为50%，需新建初中考点数量为62.4万个，以1.5万/考点的建设费进行计算，市场规模约为94亿元。中考标准化考点建设项目有望接力此轮标考建设，空间广阔。
公司是国内最早涉及标准化考点建设的公司。截止目前，其关于标准化考点的智慧招考系列产品包含：国家教育考试综合管理平台、网上巡查系统、应急指挥系统、作弊防控系统、身份认证系统、考试报名和管理系统、英语听说综合智能解决方案、无纸化体检系统、智能试卷流转系统等，基本涵盖了标准化考点建设中所需要的各类子系统。
经过多年行业深耕，公司参与了全国29个省、市、自治区，200多个地市的标准化考点的建设，产品应用于全国上千个教育管理机构，设备覆盖上万所学校和40多万间教室。以上一轮标准化建设情况来看，公司所承接考点数量为30多万间，约占当时53万间总数的60%。假设此市占率情况能在本次标准化考点更新中持续，则公司对应的市场份额约为60亿元。
我们从2017年本次标准化考点建设启动计算，至2019年上半年公司智慧招考业务分别实现收入1.45亿元、2.92亿元和2.10亿元，同比增长5.14%、101%和43.77%，三年累计收入实现6.47亿元，仅占公司预计份额的11%。如此次项目建设高峰延续至2022年，假设公司市占率不变，则公司智慧招考未来4年的收入规模预计仍可维持50%的年均增长。
智慧招考作为公司占比74%以上的主营业务，对于其未来几年的持续高增预期代表着公司整体业绩也将有望维持高增长。而随着中考相关的标准化考点建设进入统一规划阶段，公司业务的后继推动力将更为强劲。
3. 前端教学应用成新风口，三大优势助推公司智慧教育快成长
教育国家未来发展之本，是财政投入的重点方向。在《国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020年）》明确指出到2012年实现国家财政性教育经费支出占国内生产总值比例达到4%的目标。随后，在《关于进一步加大财政教育投入的意见》、《关于进一步调整优化结构提高教育经费使用效益的意见》等政策的连续推动下近几年财政性教育经费支出持续维持在4%以上，2017年和2018年国家财政性教育经费分别为3.42万亿元和3.70万亿元，占GDP比重4.14%和4.11%。
从政策面而言，国家对于教育信息化的定位正出现由从硬件到软件，从后台管理到前端应用，从辅助到逐渐主导的角色转化，由此将为未来我国教育信息化的整体建设方向产生巨大影响。
2018年4月教育部印发《教育信息化2.0行动计划》，旨在实现从专用资源向大资源转变；从提升学生信息技术应用能力、向提升信息技术素养转变；从应用融合发展，向创新融合发展转变。通过实施教育信息化2.0行动计划，到2022年基本实现“三全两高一大”的发展目标，即教学应用覆盖全体教师、学习应用覆盖全体适龄学生、数字校园建设覆盖全体学校等。
2019年2月中共中央、国务院印发了《中国教育现代化2035》和《加快推进教育现代化实施方案(2018－2022年)》。前者是以教育现代化为主体而制定的中长期战略目标，定位于全局性、战略性、指导性；后者定位于行动计划和施工图，旨在加快推进教育现代化、建设教育强国的时间表、路线图，突出行动性、操作性，重在问题导向。两份文件皆以教育现代化建设为核心，其中涉及多项教育信息化建设要求。
根据中国产业信息网所披露的数据，我国教育信息化财政投入资金在过去几年中持续增长，从2013年的1959亿元提升至2017年的2731亿元，5年复合增长率为8.67%。以历史数据来看，教育信息化财政投入占国家财政性教育经费比重在8%左右，随着教育信息化建设从1.0时代迈入2.0时代，更多教学应用的系统性建设将带动行业的持续增长，而信息化支出占教育经费的比重也有望在未来几年进一步提升。
公司近年来大力拓展智慧教育业务板块，以云巅智慧教育解决方案为基础，形成了考教统筹、新高考和智慧校园三类业务子板块。而产品结构的核心特征即在于，其在持续加强对校园后端管理系统建设的同时，聚焦于前端的教室场景应用。
考教统筹：以AI技术为核心，借助标准化考点、录播系统等设备，以视频识别技术为核心，实现对学生课堂行为数据的实时采集，并以此反哺并提升教师日常教学和学校管理的效率。
新高考解决方案：新高考改革的推行使高中信息化系统有了新的子系统建设刚需，其中主要包括解决自由选课模式下教室与教师资源合理调配的走班排课系统、解决学生及家长在早期为学生未来择校、工作方向规划的学生生涯规划解决方案、对学生日常行为以及综合表现进行跟踪记录的综合素质考评系统。公司以此为方向，通过外延和自研，形成了满足新高考改革各类需求的一体化解决方案。
智慧校园解决方案：通过构建校园教育大数据中心和校园各业务领域的智慧子系统建设，实现对教育教学、教育管理、教育评测三大业务的汇聚与整合，为用户提供丰富的教育信息化应用、 一站式的智慧校园应用体验、基于智能决策的教育大数据应用。
2019年上半年，公司智慧教育收入规模为0.65亿元，相比去年同期增长650.36%，基本已达到2018年全年收入水平，占公司主营业务比重由2017年的13.84%快速提升至22.15%。
我们认为，公司智慧教育业务的快速发展可归结为三个原因：
（1）政策性项目推动了智慧教育的深层应用：教育政策的变化为公司智慧教育业务带来持续市场需求。不管是新高考改革引起的相关刚性系统采购风潮，还是教育信息化2.0带来的教学应用建设需求，公司业务与近年热点政策方向吻合，有望借助政策东风实现市场的快速拓展。
（2）以智慧招考为导流入口：因为标准化考点的政策性建设要求使得教室对于视频采集设备需刚性配备，而非考试时段对于采集设备的有效利用则带动起了公司考教统筹、综合素质考评、智慧校园的大数据应用等产品的采购需求。公司借助自身在智慧招考领域的市场龙头影响力，以标准化考点建设为切入口，顺利带入智慧教育系列产品。
（3）产品聚焦于前端应用：教育信息化2.0方针作为未来十年我国教育信息化建设的主导计划，其对于教学应用、教育内容的重点强调将引导未来教育信息化市场更为偏向于以软件为主的应用类产品。公司智慧教育子产品种类丰富，并重点聚焦于前端应用，产品结构与行业发展方向高度契合。
4. 投资建议
公司是国内领先的考试信息化与服务企业，其传统业务考场信息化系统正处行业新一轮的更新周期，业务保持高增长。此外，公司凭借“新高考”改革对“走班排课”等一系列产品的信息化刚需，未来业务有望打开更大的市场。预计2019年-2020年EPS分别为0.78元和1.09元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价35元。
风险提示：公司市占率下降风险；考点建设费用不达预期；标准化考点建设不及预期风险。
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