来源：国信研究
行业与公司
半导体研究专题一：从三个维度看芯片设计
美国垄断芯片供应，亚太是最大的需求市场
2018年美国芯片公司全球市场份额占比超过50%。2018全球fabless芯片设计公司前十名公司中，美国占据6家，中国大陆只有海思，中国台湾有3家。亚太是芯片需求大户占60%，一是因为拥有众多芯片下游产业，是全球工厂；二是亚太地区人口众多，电子设备市场需求大。
生态角度：合作伙伴、底层架构、高级人才、EDA软件
技术的发展是从点到面，逐渐复杂。产业的发展也是从单一点突破，最后形成上下游产业链。伴随着技术变复杂和产业链延伸，市场形成稳定的生态结构，外来者想进入就变得更加困难。对于芯片设计来说，EDA软件、底层架构、合作伙伴与客户、高端技术人才是芯片设计的四大生态壁垒。
业绩角度：倒金字塔结构对后来者不利
芯片市场是倒金字塔结构、巨头垄断市场，后来者很难从低端产品积累利润再向高端产品发展。一般的行业是金字塔结构，低端产品占据大部分市场份额，高端产品虽然利润率高，但是市场份额低。而芯片市场销量最高的，是技术最先进的高端产品。随着芯片性能快速提升，行业格局变成：技术最先进的产品，单价高、利润率高、出货量大，是性价比最高的产品。
估值角度：行业估值整体上升，估值不能套用互联网估值逻辑
过去十年全球芯片设计龙头估值有提升，选对科技发展赛道的公司、竞争壁垒大的公司、营业利润率提升的公司估值有明显提升。
高端人才稀缺，但人才供应充足
首先，2017年芯片专业领域的毕业生中，仅有12%左右的毕业生进入本行业就业。其次，行业平均薪酬较低。BOSS直聘统计的2019年芯片人才平均招聘月薪10420元，十年工作经验人才平均招聘月薪19550元，仅为同等软件人才薪资的一半。真正稀缺的是高级人才，要从海外巨头公司引进。
通过并购可以做大，但要聚焦细分领域
通过收购和剥离，聚焦细分领域，实现业务专业化的公司，营业利润率会提升。例如德州仪器、恩智浦。追求多样化的并购，利润率并未提升。例如英特尔收购安全业务的McAfee，嵌入式软件的Wind River，FPGA的Altera，收购增加了收入占比达到14%，但是营业利润率未提升，估值也未提高。
投资建议
从应用领域优先顺序：消费、工业、汽车；从产品看优先晶体管个数少的、功能单一的、工艺简单的、新的芯片产品；从公司角度看优先选择合作伙伴多的公司，有利于搭建自己的生态。从并购看，聚焦主业做并购的公司。
行业投资风险
第一，高估值被证伪，“估值破产”。第二，资金无法支撑前期长时间的研发、流片，导致“流片破产”。第三，低端芯片积累的利润无法支撑研发高端芯片，导致“发展破产”。第四，行业龙头向下拓展低端芯片，导致“竞争破产”。
证券分析师：何立中 S0980516110003；
